撰文：Haseeb Qureshi，区块链风险投资机构 Dragonfly Capital 打点合资人Uniswap 今朝是去中心化金融（DeFi）规模最大的「生意业务所」。它给 DeFi 带来彻底的革命，带来数十亿美元的生意业务额，并引发了自动做市商 （AMM）设计的再起。我在中表明白 Uniswap 的运作机制， 以及为什么 AMM 主宰了 DeFi 生意业务额。但我相信，Uniswap 被拆解，会是一件
- 用度牢靠模式（出格是，每笔生意业务都是 0.3% 的手续费）
让我们依次来阐明这些成果。假如你仔细研究每一个条件，你会大白，一旦这些成果不再绑缚在一起，而是拆解开来，链上做市的设计空间立即会变得出格辽阔。假设你要启动一个新的 Uniswap 活动性资金池。一个新的 Uniswap 资金池就像一个新的做市商初创公司，和所有初创公司一样，它需要一些启动资金。因此，假如然想要做一个市场，如REN/ETH，那么，你的资金池需要从去中心化的投资者哪里筹资来成立库存。你的新资金池会从任何愿意提供资金者哪里收集 REN 和 ETH 的组合，这样一来，资产欠债表就成本化了。假如该资金池是盈利的，这些投资者稍后可以拿回其投入的库存，还加上按比例索取的利润。这是一种无痛式的去中心化筹款——很是棒，完全公道。Uniswap 从活动性提供者（LP）哪里得到库存，LP 投入了成本，来历：Uniswap可是，假如你摘掉你的「酷酷的加密赛博朋克」眼镜，戴上你的「做市商创业公司」眼镜，你会心识到这很奇怪。有哪家有前途的做市商会出售其全部股本，以调换库存？在正常环境下，大都盈利的做市商都通过债务融资获取资金。想想看：假如你能靠得住地获取 20% 的做市投资回报率，你多数会想得到一笔年利率 10% 的贷款，然后把利润留在本身的口袋里。但 Uniswap 不会为本身保存任何利润——至少此刻没有（一旦它有了代币，利润就大概会在代币持有者和活动性提供者之间分派）。假设你知道你即将建设的某个 AMM 池将有钱赚，假如你足够富有，你可以建设一个池，并全部注入本身的资金，然后将其锁定，它就不再接管去中心化的筹款。那是公道的，不是吗？假如你知道它会赚钱，你为什么要把它的股天职给任何想要它的人呢？实际上，这样的 AMM 已经存在：看看这个 DAI/USDC 的 AMM（https://0xtracker.com/traders/0xb89a17037c7c39fcd2befc647555f8e68824577d），其活动性提供是需要许可的，只答允 0x 团队向内投资。这种 AMM 的用法没有改变其任何焦点代价主张。这一 AMM 作为生意业务敌手方，仍然是无需许可的，它仍然利用链上订价曲线，具备所有尺度的 AMM 的利益。它只是不接管其他人的投资， 除了 0x 团队，因此，其利润由 0x 团队独享。Balancer 也支持「私有资金池」，这些池需要许可才气向其提供活动性。直觉上这太公道了！假如你知道有一个有利可图的做市时机，为什么要把它分享给别人呢？没有一家通例做市商会有这种想法。纵然做市商想筹集更多的库存，按库存和股本 1:1 的比例来出售库存的做法，也是猖獗的。假如某做市商在该规模拥有真正显著的优势，他们会有动力将股本留给本身。关于 Uniswap 绑缚的元素，下一个是用度模式。我在前一篇文章中具体接头了这个问题，这里就不再赘述。我估量 AMM 之间的价值竞争将很是剧烈，尤其是在像不变币这类需要细密价差（spread）的资产上。Uniswap 对每个资金池收取 0.3% 的用度，而 Curve 的收费率是 0.04%，Balancer 资金池可以收取他们想要的任何费率（Balancer 前 10 大资金池的用度中位数为 0.15%）。事实证明，常数乘积函数 AMM 的最优用度，应该随该资金池颠簸性的平方而增长。在 Uniswap 中，临时损失如何随费率而增长，来历：Charlie Noyes这就是说，更专业的做市商在资产订价的方法上大概更智慧，这给了他们低落用度的空间。跟着 AMM 之间的竞争越来越剧烈，用度将
始终开启的报价
Uniswap 将一直为你报价，无论在什么环境下。为了维护这一属性，大大都 AMM 必需让其尾部订价趋向无穷大（请
解绑 Uniswap 的订价机制
在上一篇文章中，我们接头了Curve、 Balancer 和 Foundation 等协议如何实施差异的订价曲线。但订价函数包围的领域毫不只限于曲线。停止今朝，险些每个 AMM 订价函数都是一条持续的曲线，独一的输入是资金池中的资产数量。我们可以称之为纯订价函数，因为它们不需要思量某合约的库存以外的任何元素。可是实际上，不纯粹的订价函数实在太多了！简朴举个例子：想象某个订价函数，它跨合约来窥伺 Uniswap 和 Curve 提供的价值，然后将它们的净价值削减 10 个基点。（基于你的详细操纵方法，这可以通过某种闪存贷来实现，因此，你需要对你的设计方法很是细心。）可能尚有一个例子：想象有一个订价函数，以签名（signed）的 Coinbase 预言机价值为输入，然后在 Coinbase 价值的基本上提供 50 个基点的用度。Coinbase 预言机是一个免费的签名价值流，可以通过 Coinbase 的公钥举办暗码学验证，它每分钟更新一次。因此，假如 Coinbase 的市场中位价值是 387.80 USDC/ETH，假如你将当前签名的 Coinbase 预言机价值发送到区块链上，它将向你收取 387.80 * 100.5% = 389.74 USDC。它可以在此价位以上完成订单，直到其库存被耗尽，可能它可以跟着库存走低而举办某种无症状的价值大幅下调。这些只是我脑海中冒出的几个想法。说白了，这两个发起都是不成熟的，但原则上是可行的。但要想成为抉择将来绝大大都 DeFi 现货生意业务的订价函数，这两个想法显然都远远达不到要求。个中最具粉碎性的订价函数将是一种简朴的、基于签名的订价函数。这种订价函数将成为 DeFi 和中心化金融（CeFi）之间的桥梁；它将使 DeFi 成为 CeFi 所有活动性的一个影子市场。本日假如你想在一个正常的 OTC （场交际易市场）生意业务，其事情流程如下：你问某个柜台：「嘿， 我想把我的 100 ETH 换成 USDC 。」该柜台会提出一个报价：「39,900 USDC。要么接管，要么走开。」假如你喜欢这个价值，你就执行生意业务。很大一部门加密钱币生意业务额天天其实就是像这样通过 OTC 柜台执行的。试想一下，假如不是信任某个 OTC 柜台并签署一份具有法令约束力的 OTC 协议，而是某个柜台给你一个暗码学签名的报价「39,900 USDC 换 100 ETH」。它的所有资产储蓄都放在区块链上，筹备执行它给你报价的这笔生意业务。假如你喜欢该报价，你可以将其提交给他们在链上的智能合约。该合约会验证其加密签名，然后利用其链上资产储蓄，以这一确切的价值完成该订单。这正是 OTC 柜台的体验，只不外它完全措施化。你只需会见一个网站 /API，请求一个报价，然后将该报价发送到它们的智能合约以执行生意业务。（我说发送报价，实际上你只是点击一个按钮，点击一个 Metamask 弹窗， 就像与 Uniswap 的交互一样。）该合约险些与 Uniswap 完全沟通，只是剥离了 x * y = k 这个订价函数，并将其替换为签名验证。假如签名颠末查抄且报价有效，则自动动与其库存举办生意业务。（报价大概只需要几个参数：生意业务对，如 ETH/DAI，价值、以太坊区块号、报价有效的区块数，尚有一个签名。）这个「OTC 柜台」就是一个 AMM 。但与 Uniswap 差异， 此 AMM 可以利用它想要的任何订价函数。它可以查察链上的其他活动性并削跌价值，它可以查察 Binance 或 Coinbase 的订单簿，它可以利用花哨的呆板进修（ML）和 Twitter 情绪阐明或跟踪区块链生意业务所的信息流，当市场变得猖獗时，它可以遏制报价或吹爆价差，以只管淘汰损失。它能处理惩罚所有杂乱、巨大的工作，就像通例做市商那样！假如该合约的库存量走低，做市商本身可以再成本化。这个做市商是中心化的，但对其客户而言，它是原子生意业务和无需信任的。甚至纵然这个做市商给了你一个糟糕的价值，别提交到链上就好了！无需信任这个机制中的任何对象。事实上，假如这个做市商愿意，它甚至可以从去中心化的 LP 融资！虽然，一其中心化的做市商可以通过给本身一个可以窃取所有资金的报价来打劫去中心化的 LP。（不外，许多从去中心化的 LP 筹集资金的代币项目已经上演了这一幕——首创人可以带着钱跑路）。可是你可以利用英特尔 SGX 等已获信任的硬件来减轻这种风险，要领是预先遵守某个链下订价算法，该算法的执行可以在链上获得验证。这将使得，对付 LP 和客户而言，融资都变得无需信任。虽然，这在本日看来像是科幻。我估量，第一个这类版本将由某些做市商自筹资金，他们已经拥有了可生成报价的链下系统。这样一来，当前的某个做市商或 OTC 柜台，只要简朴配置一下，就可以吸收 DeFi 的订单流。可是等等，会不会有人半途截取一个签名的报价，期待 20 秒，当价值溘然向有利于他们的偏向移动时才执行它？从某种意义上说， 这是不是该 AMM 在一连发售免费期权？是的，它是的！在这个问题上，与任何 OTC 报价或订单簿上的订单的风险是一样的。可以设想这个 AMM 利用来自以太坊地点和 IP 的行为信号，给高信任度的买家提供更好的报价，给垃圾用户提供垃圾报价。可能，可以配置衰退式报价，假如用户想要恒久报价，在这个报价上迟迟没有动作，报价会以编程方法逐渐变得更糟。任何做市商都可以通过陈设尺度化合约和运行尺度化处事器端代码来配置其 API，从而提供处事。一旦他们的合约陈设到主网，会自动由聚合器体例索引。每个合约可以有一个可设置的 IP 指针，让用户和聚合器知道要 ping 哪个 IP 来查抄当前价值或请求报价。险些就像邪术一样，来自世界任那里所的做市商都可以挂牌营业，几分钟后，就开始处事 DeFi 流。来历：https://www.hotels.com/go/thailand/great-phuket-night-markets虽然，很多做市商出于禁锢原因无法做到这一点。可是要得到网络效应，不需要这么多做市商参加。只要有世界上少数成本富裕的做市商在 DeFi 上营业，并彼此竞争，就可以在中心化生意业务所和 DeFi 之间架起价值和活动性的桥梁。我们知道，订单簿生意业务所是最有效的生意业务和价值发明形态。可是此刻实验在链上复制订单簿本钱太高了。真正的 DeFi 做市商将成为一座桥梁，让 DeFi 用户进入中心化订单簿活动性的世界。这险些就像是订单簿在在链下的中心化生意业务所托管，DeFi 成为影子券商——加密规模中所有活动性的无需信任前端。币安的报价、资产和活动性将溘然变得可供 DeFi 中的任何人利用。Kyber Network 收到了沟通的启示，并回收了所谓的「联邦价值储蓄」（Fed Price Reserve，FPR），后者本质上是专业做市商向 Kyber 用户交易的界面。但我相信 Kyber 在这一偏向的设计错了。以下是 Kyber 的专业做市函数的事情道理：每个做市商都有链上资产库存和链上价值菜单，外加滑点函数。只要这些菜单是开放的，任何人都可以以这些价值购置。跟着市场的变换，由每个做市商来更新本身的链上菜单。假设我是一个做市商，今朝我的链上菜单报价 1 ETH / 300 DAI 。假如 ETH/DAI 价值移动到 1 ETH / 320 DAI，那么由我提交链上生意业务来更新我的菜单。假如我不实时这样做，可能我的更新在高度拥堵期间被卡住，我过期的旧价值将被套利者（虽然，我做的任何菜单更新都大概会当即获得抢先下单）薅羊毛。在当前高 Gas 费的环境下，，这种不绝维护更新菜单价值
聚合做市商
去中心化生意业务所 DEX 聚合器 1inch 引导了所有 DEX 总生意业务额的约 20%，已经将相当多的订单引流给私人做市商。这使得这些订单的价值执行比每一种形式的链上活动性更好。它不像 Uniswap 那样简朴或优雅，但它同样无需信任，而且可觉得 DeFi 的险些所有用户提供更好的价值执行。本日它只是占到 DeFi 中相对较小的一部门。但我相信这是将来的偏向。想象一下，一系列私人做市商，每个都有本身的小条约店面提供 DeFi 的报价，1inch 等聚合器自动 ping 个中每个做市商，给你最好的报价。它雷同于传统金融市场的「全美市场系统法则」Reg NMS 和「最好的市场价」NBBO：这些法则使得美国经纪公司需要通过 ping 全国的每家生意业务所来得到最低价的证券。在 DeFi 中，通过 1inch 等聚合器将不行制止地也会产生同样的环境。其网络效应是活动性商品化。聚合器将成为 DeFi 的前端—他们将拥有用户—链上市场商将与 AMM 竞争。完全由算法主导的 AMM 在 DeFi 中始终有一席之地。它们对付合约可填充的活动性至关重要，对付鼓励型资金池和为长尾资产引导活动性来说，这些 AMM 有惊人的结果。但加密规模的大部门生意业务额一直是呈幂律漫衍在焦点生意业务对，而如今 DeFi 中的险些所有流量都来自那些但愿仅通过简朴的交互界面就可以交易资产的人。我估量通过这样的机制，大大都的 DeFi 生意业务额将由专业做市商主导。我已经存眷 DeFi 和 DEX 很长时间了。但我最近进入一个得到灵感的尤里卡时刻。我的一个伴侣想投资一种新挂牌生意业务的代币。他汇报我：「我可以查一下哪个生意业务所有这个代币生意业务，审查哪些生意业务所有真正的活动性，发送我的资产和执行生意业务，但这个事情量太大了。我方才通过 1inch 点了几下就买了它，说实话，价值已经足够好了。」人们来 DeFi 中生意业务不是因为它「真正去中心化」可能是他们相信无许可创新，可能这类宏篇大论。他们这么做是因为懒。一旦 DeFi 成为可以险些所有资产都可以以最小滑点举办巨额生意业务的券商机构，其相对中心化生意业务所将会越来越具有吸引力。对付生意业务并不活泼但也想购置和持有一些加密钱币的用户而言， DeFi 看起来像 Coinbase 等中心化生意业务所一样好用。一旦呈现这种排场，其带来的连带效应将会如何？这些用户还会在 DeFi 中别的会做些什么？与中心化生意业务所一样，DeFi 也有很多交错销售的处事。你来买一些代币，但逗留了一段时间——开设一个储备帐户，取出贷款，把一些资产投入收益深耕，玩几个游戏，也许赌上几把。一切都在一个庞大的商场里。你不需要包袱当何生意业务敌手风险，举办客户身份验证 KYC，或担忧你的行为被跟踪（咳咳）。我预期这会成为 DeFi 与 CeFi 融合的又一个例证。归根结底，人们在 DeFi 与 CeFi 想做同样的工作：有好的用户体验，有安详性、公正的价值以及可供投资的资产有多种选择。DeFi 假如能做到中心化生意业务所沟通的工作，最终将迎来一天，你听到 DeFi 兼并 CeFi 一点不敷为奇。我预期这种环境的呈现会比绝大大都 DeFi 人设想的晚一些。但会比绝大大都 CeFi 人想的早一些。信息披露：Dragonfly Capital 是 1inch 的投资者
读懂风头渐盛的 DeFi 聚合器
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